La primera semana de Junio empezó registrando una gradual recuperación de los mercados bursátiles y una menor aversión al riesgo hasta la mañana del Viernes pasado, en la que se dio a conocer las cifras de empleo. Tras ello vino un marcado ajuste a la baja en los principales índices accionarios por encima del 3% en Estados Unidos. Así en la semana el Dow, S&P 500 y Nasdaq cayeron 2%, 2.3% y 1.7%, respectivamente. El índice de volatilidad tras haber cedido hasta 27%, rápidamente se situó en 35%, mientras que la tasa del bonos del tesoro a 10 años cerró en 3.20% tras haber alcanzado 3.40% a media semana. Sin duda alguna el principal evento que gatilló esta toma de utilidades fue la cifra de generación de empleo que salió muy por debajo de toda estimación de mercado. En Mayo, la economía generó 430 mil puestos de trabajo de los cuales el sector privado sólo forjó 41,000 y el resto fue principalmente trabajos temporales relacionados al Censo 2010. Ambas, la generación de empleo general y privada estuvieron muy por debajo de cualquier estimación. A ello, el Viernes a primera hora se dio a conocer los comentarios de las autoridades políticas de Hungría señalando que el déficit fiscal del país estaría por encima de 7% este año, duplicando así la meta fijada de 3.8%. Ello generó bastante preocupación ya que Hungría inicialmente no era un de los países en problemas en la Zona Euro. Esto se tradujo en una deprecación de la relación euro-dólar por debajo de 1.20, registrando un ajuste de 2.4% en la semana. Finalmente, en Japón tras la asignación de su nuevo Primer Ministro, Naoto Kan, el país empezó a conocer al nuevo gabinete gubernamental que regirá en los meses venideros. Este es el quinto gobierno japonés en los últimos tres años lo cual genera discontinuidad en la implementación de medidas fiscales para evitar un mayor proceso deflacionario al ya existente. Estos eventos, queramos o no, le dan algún grado de credibilidad a los sofismas persistentes que la economía mundial está en una delicada situación y que las valorizaciones de los instrumentos de renta variable están demasiado altos dados los riesgos perceptibles que aún están presentes. A continuación analizaremos el ajuste bursátil desde una perspectiva sectorial.

El ajuste a la baja, que empezó a finales de Abril, ya acumula un 12% y ha llevado al Dow por debajo de los 10,000 puntos dos veces en las últimas semanas. A su vez, tras el ajuste, la mayoría de los componentes del Dow se encuentran en territorio negativo en lo que llevamos del año (YTD). Como mencionásemos anteriormente, la generación de empleo se situó aproximadamente unos 150 mil puestos de trabajo por debajo del consenso. Ello a pesar de que la cifra de desempleo general y ampliada cedieron a 9.7% y 16.6% desde 9.9% y 17.1%, respectivamente. Esto inicialmente nos induciría a pensar que la recuperación económica, a pesar de que es sólo un dato mensual, está en una situación muy delicada y por ende el consumo ya podría verse afectado. Pero si ello fuese verdad ¿no podríamos esperar un ajuste significativo en aquellas acciones que dependen estrictamente de la demanda interna del consumidor? Al analizar sectorialmente los componentes del Dow nos podemos dar cuenta de que el ajuste tanto semanal como en el año (YTD) de ambos sectores de consumo (servicios y bienes no durables) han sido los menos afectados durante la caída bursátil las últimas seis semanas. En el año ambos sectores sólo acumulan una caída en torno a 0.4% y 2.9%, respectivamente, lo cual se compara favorablemente al -4.8% acumulado por el índice Dow. En la semana los sectores más afectados vinieron de empresas relacionadas a los commodities y el sector bienes de capital. Ello producto de una relativa pérdida de competitividad y mayor costo de adquisición frente a la fuerte apreciación del dólar a nivel mundial. El sector financiero, a pesar de haber caído en línea con el índice en el año, durante la semana acumuló un ajuste de -3.6%. Ello tras que el Viernes se diseminara posibles pérdidas incurridas por la institución francesa Societe General relacionado a instrumentos derivados, ello a pesar de que la empresa desmintiese aquello. Finalmente, aún cuando los sectores de salud, utilities y energía han registrado caídas por encima del 10% en el año, en la semana fueron instrumentos de resguardo. Ello por que los dividend yields (retorno de dividendos) de algunas de estas empresas están alcanzando el 6.5% tras el continuó ajuste que están sufriendo el precio de sus acciones.

Otro elemento que debemos tomar en consideración durante este ajuste es la valorización relativa que hoy están registrando las empresas en Estados Unidos. En los últimos días se ha insinuado que los precios de las acciones no reflejan la real condición por la que estamos atravesando, dando a entender de que la relación Precio-Utilidad (RPU) proyectada aún está elevada. Actualmente la RPU del Dow está en torno a 12.4 veces mientras que la del S&P 500 está en torno 13.5 veces. Estas valorizaciones relativas no se registraban desde fines de Abril del año anterior. La pregunta que uno, de forma realista, debe hacerse es: ¿estamos hoy en las mismas condiciones macroeconómicas del primer trimestre del año anterior? Puede que el sector privado haya generado sólo 41,000 puestos de trabajo pero a Marzo del año anterior la economía estaba perdiendo 700,000 puestos mensuales. Esto no implica, nuevamente, que la volatilidad accionaria vaya a ceder en el corto plazo no obstante, tampoco es razonable pensar que hay una sobre valoración en el precio de las acciones.

Finalmente, a partir del 15 de Julio se volverá a registrar una dislocación en la base comparativa de los precios de las acciones y las cifras macroeconómicas. La base empezará a reflejar el mayor dinamismo que tomó la economía y los precios de las acciones partir del segundo semestre del año anterior. En renta variable dará una sensación de que todo se estará transando nuevamente a un descuento.

En conclusión, algunos de los sofismas planteados en los últimos días no tienen un sustento sólido y están muy asociados al impacto psicológico que deja un crisis como la registrada el año anterior. Hacia adelante los ojos estarán puestos en el Libro Beige, el discurso que llevará acabo Ben Bernanke, el presidente de la Reserva Federal, el próximo miércoles y cifras asociadas a ventas minoristas conjuntamente con los anuncios de los banco centrales en Europa (Inglaterra y Europeo).

Alvaro Pereyra